不要浪费每一次回撤

这是寻瑕记第180篇文章

回撤就像寒潮，来得猝不及防。

始于9月14日的指数级下跌，中证500最大回撤达到9.57%，中证1000最大回撤达到11.4%，头部量化普遍回撤达到了10%，超额回撤大的也超过了5%。

指数下跌之后，alpha不香了

基差回归之后，中性扑街了

发哥铁拳之后，CTA又跪了

板块轮动之后，主观归一了

高举转型大旗冲向净值化战场的各家机构，刚刚搞明白量化是什么开始跟风无脑冲的客户，年初增配主观多头、年中增配CTA、下半年增配指增的fof投资人，被回撤的幅度、共振的强度伤到怀疑人生。

今年以来，管理人给投资人写信的风气，已经从主观多头刮到了CTA，又从CTA刮到了量化圈。

3月，石锋崔红健给投资人写信，信中说“投资人很容易陷入亏钱，悲观，退出，等待，乐观，入市，亏钱的长期恶性循环中”

7月末，景林给投资人写信，信中说“每一次极度悲观的情绪都酝酿出一个戴维斯双击的起点”

8月，宏锡给投资人写信，信中说“投资时间越长，途中可能经历的考验和坎坷就越多，有时候甚至不断达到极限"

11月初，天演给投资人写信，信中说“我们赚不到市场上所有的钱，能在 55%的时间里正确，已经是一流的投资”

几乎同一天，衍复给投资人写信，信中说“一年三倍者众，三年一倍者寡”

曾经的我以为，量化是没有什么市场观点的，在大数定律的保护之下，遵循的是多次出手的长期胜率，也很难对一周或者一个月的上涨或下跌做出解释；

后来我发现，跌得足够狠，非要管理人写个小作文出来，也不是不可以。

再跌得狠一点，也许还可以训练模型，结合市场下跌的不同情况，自动输出安抚话术。

针对量化管理人的超额大幅回撤，市场也出现了各种指指点点的声音：

这周又跌了，肯定是模型失效了...

说好的严控风险暴露，追求纯粹的alpha，结果呢？

听说监管开始严查量化，量化的好日子估计要到头了...

你说监管有没有开始关注量化？有，限频率，交数据，缓备案，一个都不能少：

1、部分规模以上量化管理人需要按月填写监测报表，上报口径包括规模、换手、报单速度等字段

2、不允许通过2人200万的套路垫资备案壳产品

3、部分量化私募的备案产品从系统审核转成人工审核

你说量化的好日子这就到头了吗？不至于，政策是最大的基本面，只有被承认，才能被监管。

监管的发声、关注和引导，侧面验证了量化在市场中的角色越来越重要，先摸家底，再定方向，最后出政策，也符合一贯作风。

最近的一个月，二八分化和板块轮动的演绎，散户也好，管理人也好，基本上每周都在这样展开：

散户：

周一：我怎么这么牛逼

周五：我周一怎么没跑

管理人：

周一：各位的超额都爆炸了吧？

周五：各位的超额都没了吧？

每周五的净值发布，就像是一场大型的行为金融学案例现场：

1、短期效应：大部分人都只对短期发生的事情印象深刻，比如单周的涨跌，白天的行情。

2、大长腿效应：大部分人都只记得带来强刺激的大幅上涨，或大幅回撤，比如20cm的涨停板，比如一周涨9%的主观多头。

3、折叠效应：大部分人都只把自己所看到的管理人的表现，视为该策略的总体情况，甚至视为整个市场的情况。

4、对标效应：大部分人都需要一个基准来确定管理人表现得如何，比如，尽管量化多头不对标指数，但实际结果是，量化多头需要每周对标并跑赢所有的指数。

5、按摩效应：大部分人都需要对短期波动给出解释，尤其需要对回撤进行心理按摩，不管这种解释是否代表了真实的情况，反正得有个解释。

6、双标效应：大部分人都对自认为理解的东西容忍度很高，对自己不懂的东西充满怀疑：

比如主观多头只要长期主义的鬼故事讲得好，回撤大就看多中国；量化只要超额回撤，就是模型失效；

主观多头业绩差1%，问题不大业绩方向一致就可以，量化业绩差0.1%就是业绩一致性有问题，是不是跑了不同的策略；

主观管1000亿就是头部私募、有资金优势，量化管100亿就是规模瓶颈了、超额做不出来了。

7、站岗效应：大部分人都是右侧交易者，看到了赚钱效应才愿意出手，所以买在高点真的很难避免。

卖的时候是，高频、T0、曲线45度，买它；买到手之后，降频，没T0，最大回撤，走你。

（以上不针对任何人）

那些承受不了每周净值波动，又没办法控制自己忍住不看的客户，因为害怕非标踩雷，把资产从固收产品往权益市场搬家，结果发现：

买中性不如买政信

买多头不如买城投

买CTA不如买消金

但可能就是这些上涨的时候毫不吝惜大拇指，下跌的时候质问“买了什么东西能跌这么多”的可爱客户们，贡献了A股阿尔法的沃土。

业绩排名、超额比拼、规模扩张的焦虑，从管理人传导到渠道、再从渠道传导给客户，最终以资金的实际流向，传导回管理人。

只要每天能多做0.1%超额，就可能在规模扩张的道路上走远一点，在内卷的量化赛道上跑快一点，跑向宇宙尽头的不可能之花（图 from 韭圈儿）。

但内卷的焦虑并不只限于管理人，源源不断涌入的资金也在逐渐改变着管理人和投资人之间的微观博弈。

投资人守着账户里的一堆钱，满市场寻找那些更新、更嫩、更妖娆的曲线，追求更高的夏普、更快的修复、更稀缺的额度；种子基金投资的速度都赶不上新种子生长的速度和老种子封盘的速度；

财富端面对越来越苛刻的商务条件，越来越挑剔的客户，越来越复杂的策略黑盒，还要担心管理人做大了分家、股权有代持、核心投研没股权，有股权的不懂投研；闹桃色绯闻不好好搞策略...

（以上不针对任何人）

通常我们对一件事的评价维度会包括：目标高尚，过程正确，结局完美。但在投资这件事上，几乎所有人都是结果论者。

只要结局完美，过程就是完美的；只要结局完美，过程可以不正确，目标可以不高尚；只要结局完美，过去受过的伤、犯过的错、有过的黑历史，都可以被原谅。

但是，市场没有YYDS，均值回归才是永恒，谁也不知道下一次最大回撤什么时候会来。

愿每一个管理人，不要浪费每一次回撤。

已经每天习以为常的查文献-写代码-跑模型-迭代，在难得的极端行情下，才能得到更充分的验证和压力测试。

渠道的压力，客户的质疑，市场的评价，这些在净值不断创新高的过程中，往往被赞誉和净申购掩盖的声音，只有在回撤的时候、回撤反弹的时候、净赎回的时候才会浮出水面。

舒适区的打破，策略的失灵，令人头秃的迭代，完美主义的挑战，那些打不倒你的，才会让你变得更强。

愿每一个客户，不要浪费每一次回撤。

如果不是(zheng) 心谷已经回撤成了（zha）心谷，你很难在线上沟通会遇到每年都去巴菲特投资人年会的林老板，类似的还有一众已经开始著书立说的大佬们。

如果不是量化策略每年都有那么几次“暴露的惩罚”和“风格的挣扎”，你很难想象这些高冷的宅男在撸代码撸串撸铁之余，居然还会安慰人了。

更重要的是，只有当回撤真正发生的时候，很多客户才会真正去问清楚自己投的是什么，才会意识到自己最不能接受的是什么，才能开始关注每一个管理人过去赚的是什么钱，应该赔什么钱。

在大部分的时间里，alpha不是消失了，它只是从一个策略，跳跃到了另一个策略，或是从一类资产，穿越到了另一类资产，而这，也是配置的真正价值。

与其说，要慢慢降低对收益的预期，不如说，可以适当延长对收益实现的预期。

只有一流的认知，才配得上一流的alpha。

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